Mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam: Phân tích từ thị trường tài chính và hàm ý chính sách

Mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam: Phân tích từ thị trường tài chính và hàm ý chính sách 23/06/2020 15:45:00 4049

Cỡ chữ:A- A+
Tương phản:Giảm Tăng

Mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam: Phân tích từ thị trường tài chính và hàm ý chính sách

23/06/2020 15:45:00

Lưu Ánh Nguyệt

Viện Chiến lược và Chính sách tài chính, Bộ Tài chính

 

Nghiên cứu này sẽ tập trung phân tích, đánh giá những tác động của việc phát triển thị trường tài chính và hội nhập tài chính tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam. Từ đó cho thấy hội nhập tài chính sâu rộng hơn, đặc biệt là thực hiện tự do hóa dòng vốn, phát triển tốt hơn thị trường tài chính và định chế tài chính sẽ giúp tăng tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm tại Việt Nam.

Từ khóa: Tiết kiệm, đầu tư, thu nhập, mức độ hội nhập tài chính, chỉ số phát triển tài chính của các tổ chức tài chính, chỉ số phát triển tài chính của thị trường tài chính.

This research evalutated impacts of financial market development and financial integration on saving - investment gap in Vietnam. The results supposed the positive effects of financial integration, financial market development and financial institution development on ratio of investment per saving.

Key words: Saving, investment, income, financial integration, financial market development index, financial institution development.

 

1. Một số vấn đề lý luận về tác động của phát triển thị trường tài chính tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư

Theo Bách khoa toàn thư ngắn gọn về kinh tế1, trong kinh tế học, tiết kiệm được định nghĩa là việc tiêu thụ ít hơn ở hiện tại để tiêu thụ nhiều hơn trong tương lai, còn đầu tư là việc mua hàng hóa lâu bền của các hộ gia đình, doanh nghiệp và Chính phủ. Theo khái niệm này, đầu tư được định nghĩa là sự bổ sung thêm vào vốn, do đó, đầu tư là khái niệm “dòng” dịch chuyển. Khối lượng tư bản là kết quả của các dòng vốn đầu tư. Hằng năm, tổng vốn đầu tư tăng lên, mở rộng bằng đầu tư ròng. Theo Sachs - Larrain (1993) và Mankiw (2002), khái niệm đầu tư trong kinh tế vĩ mô gắn với việc tạo ra tư bản mới và quy tắc chung là những hành vi chỉ tái phân phối tài sản hiện có giữa các cá nhân không được coi là đầu tư đối với nền kinh tế.

Lý thuyết kinh tế học cho thấy hệ thống tài chính có tác động nhất định tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư. Trong kinh tế hiện đại, những người tiết kiệm và người đầu tư có thể không đồng nhất. Dòng tiền tiết kiệm có thể đi từ người tiết kiệm tới người đầu tư và thành khoản đầu tư thông qua hai con đường: Trực tiếp và gián tiếp. Những người tiết kiệm không phải bao giờ cũng có thể sử dụng số tiền tiết kiệm để trực tiếp đầu tư như lập công ty, mua máy móc thiết bị và thuê mướn lao động để tổ chức sản xuất do những giới hạn nhất định về khả năng, kinh nghiệm và kỹ năng quản lý. Thay vào đó, những người gửi tiết kiệm có thể gửi tiền của mình vào các ngân hàng, tổ chức tài chính khác. Các ngân hàng và tổ chức tài chính sau khi huy động vốn sẽ cho vay lại đối với các doanh nghiệp sản xuất - kinh doanh và các doanh nghiệp này sẽ sử dụng số tiền đi vay để mua sắm máy móc thiết bị và xây dựng nhà xưởng. Do đó, việc chuyển hóa từ tiết kiệm sang đầu tư đòi hòi cần phải có hệ thống tài chính đóng vai trò trung gian tài chính. Sự phát triển của các công cụ, thể chế và thị trường tài chính đã tạo ra những cơ hội và khuyến khích người tích lũy tiết kiệm và người đầu tư thực hiện việc đầu tư. Trung gian tài chính và trung gian thanh toán cho phép các hoạt động đầu tư được thực hiện hiệu quả hơn, thông qua việc phân bổ nguồn lực trên phạm vi rộng và sàng lọc, lựa chọn dự án ít rủi ro hơn.

Hình 1. Dòng tiền tiết kiệm lưu chuyển

 

image

 

image

 

image

 

image

image

Nguồn: Tác giả tổng hợp

[1] Mức độ hội nhập tài chính.

Theo giả thuyết của Feldstein và Horioka (1980), mức độ dịch chuyển tự do của dòng vốn tỷ lệ nghịch với mối tượng quan giữa tiết kiệm nội địa - đầu tư nội địa. Nghĩa là, mức độ tự do dịch chuyển của vốn cao, hay khi dòng vốn được dịch chuyển hoàn hảo, thì tương quan tiết kiệm nội địa - đầu tư thấp và ngược lại. Nghiên cứu của Felstein và Horika (1980) là nghiên cứu điển hình và khởi xướng cho nhiều nghiên cứu về mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư trong thời gian gần đây, như Pavelescu (2009), Kaya (2010), Tehranchian và Behravesh (2011), Jangili (2011), Gur và cộng sự (2011), Alrasheedy và Alaidarous (2018). Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư trong hiện đại đều gắn kết mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư với mức độ tự do chuyển đổi của dòng vốn quốc tế và coi đây là một trong các cách đo lường mức độ hội nhập tài chính. Nếu dòng vốn dịch chuyển hoàn hảo giữa các quốc gia thì những thay đổi trong đầu tư nội địa không phụ thuộc nhiều vào tiết kiệm nội địa. Ngược lại, đối với các quốc gia còn nhiều rảo cản trong việc lưu chuyển vốn, chưa quốc tế hóa tài khoản tài chính/tài khoản vốn thì tiết kiệm nội địa là nguồn vốn chính cho đầu tư nội địa. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu thực nghiệm lại cho thấy điều ngược lại, các nước phát triển, như Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (OECD), dù có mức độ dịch chuyển vốn cao nhưng tương quan tiết kiệm - đầu tư vẫn ở mức cao, trong khi các quốc gia đang phát triển có mức tương quan tiết kiệm - đầu tư ở mức thấp hơn. Nghiên cứu của Feldstein và Horioka (1980) ước lượng tương quan tiết kiệm - đầu tư sử dụng số liệu của 21 nước OECD giai đoạn 1960 - 1974 để đo lường mức độ dịch chuyển vốn ở các nước OECD, kết quả cho thấy mối tương quan ở mức cao (gần với 1). Rất nhiều nghiên cứu sau đó dựa trên tiếp cận của Feldstein - Horioka với các nước phát triển cũng cho kết quả tương tự (Murphy, 1984; Bayoumi, 1991; Feldstein và Bacchetta, 1991;…). Trong khi nghiên cứu đối với các nước đang phát triển cho thấy tương quan ở mức độ yếu hơn (gần với 0) (Dooley et al., 1997; Vamvakidis và Wacziarg, 1998).

[2] Mức độ phát triển của thị trường tài chính.

Mức độ phát triển của thị trường tài chính đều có tác động tới hành vi tiết kiệm và đầu tư. Thông qua việc thực hiện các chức năng trung gian thanh toán, trung gian tài chính và quản lý rủi ro, tài chính có vai trò khuyến khích tiết kiệm. Sự ra đời và phát triển của hệ thống tài chính với chức năng tập hợp và lưu chuyển nguồn lực từ nơi thừa sang nơi thiếu sẽ cho phép các nhà đầu tư thỏa mãn được nhu cầu nguồn lực hiệu quả hơn. Đây chính là điều kiện cần trong việc thực hiện các hoạt động đầu tư. Với nhiều cơ hội hơn cho các khoản tích lũy và với mức độ an toàn, tính thanh khoản cao hơn, hệ thống tài chính sẽ có vai trò tích cực trong việc khuyến khích tiết kiệm (Nguyễn Thị Mùi, 2009). Mục đích chính của các cải cách tài chính là gia tăng độ sâu tài chính, nâng cao tính hiệu quả của hệ thống tài chính và mở rộng các loại hình tiết kiệm sẵn có, qua đó khuyến khích tiết kiệm. Theo Romer (1986), Lucas (1988) và Rebelo (1991), mức độ phát triển tài chính có khuynh hướng thúc đẩy đầu tư. Nhiều nghiên cứu thực nghiệm cũng tìm thấy tác động của mức độ phát triển của thị trường tài chính tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại các quốc gia đang phát triển. Ito và Chinn (2007) chỉ ra rằng, việc tăng quy mô của thị trường tài chính làm tăng khoảng cách giữa tiết kiệm và đầu tư tại các quốc gia đang phát triển, trong khi thu hẹp khoảng cách giữa tiết kiệm và đầu tư tại các quốc gia công nghiệp. Ito và Chinn (2007) đã kiểm định đối với sự phát triển của cả thị trường ngân hàng, thị trường vốn trên các khía cạnh quy mô, hệ thống luật pháp và thể chế, với hai nhóm quốc gia đang phát triển và phát triển. Kết quả là, đối với các quốc gia đang phát triển, thị trường tài chính cạnh tranh hơn có xu hướng dẫn tới khoảng cách tiết kiệm và đầu tư cao hơn và sự phát triển của thị trường tài chính có tác động đáng kể tới hành vi tiết kiệm - đầu tư.

2. Tác động của thị trường tài chính tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam

2.1. Mô hình và phương pháp đánh giá tác động

Nghiên cứu này đánh giá tác động của mức độ hội nhập và phát triển của thị trường tài chính tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam bằng phương pháp phân tích định lượng tiếp cận mô hình phân phối trễ tự hồi quy (ARDL) được đề xuất bởi Pesaran, Shin và Smith (1996). Để đo lường mức độ hội nhập của thị trường tài chính, nghiên cứu sử dụng chỉ số KAOPEN. Để đo lường mức độ phát triển của thị trường tài chính, nghiên cứu sử dụng chỉ số phát triển thị trường tài chính của Quỹ Tiền tệ Thế giới (IMF). Ngoài ra, nghiên cứu sử dụng thêm biến kiểm soát là thu nhập do mức độ phổ biến của việc sử dụng biến thu nhập trong hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư. Phương trình hồi quy sử dụng biến giả PERIOD cho giai đoạn 2011 - 2018 do diễn biến ngược chiều của tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm của giai đoạn này so với giai đoạn trước đó. Cụ thể các biến sử dụng như sau:

[1] Quan hệ tiết kiệm - đầu tư (ISRATIO): Được đo bằng tỷ lệ quy mô đầu tư trên quy mô tiết kiệm. Quy mô đầu tư được xác định bằng tỷ lệ vốn quốc gia/GDP. Cách đo lường này được sử dụng trong nhiều nghiên cứu về quan hệ tiết kiệm - đầu tư trong thời gian gần đây như Tehranchian và Behravesh (2011). Quy mô tiết kiệm được đo lường bằng tỷ lệ tiết kiệm/GDP. Cách đo lường này được sử dụng trong nhiều nghiên cứu về quan hệ tiết kiệm - đầu tư như Pavelescu (2008), Tehranchian và Behravesh (2011). Khi tỷ lệ quy mô đầu tư trên tiết kiệm lớn hơn 100%, nghĩa là tỷ lệ đầu tư/GDP đang cao hơn tỷ lệ tiết kiệm nội địa/GDP. Ngược lại, khi giá trị biến này nhỏ hơn 100% nghĩa là tỷ lệ đầu tư đang nhỏ hơn tiết kiệm nội địa. Tỷ lệ quy mô đầu tư trên quy mô tiết kiệm càng nhỏ hơn hoặc càng lớn hơn 100% phản ánh khoảng cách chênh lệch càng lớn giữa tiết kiệm và đầu tư. Tỷ lệ quy mô đầu tư trên quy mô tiết kiệm càng gần 100% phản ánh mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư cân đối hơn. Biện pháp đo lường này cũng được sử dụng trong một số nghiên cứu thực nghiệm về quan hệ tiết kiệm - đầu tư trong nền kinh tế mở như Pavelescu (2008).

[2] Thu nhập (INC): Đo bằng tăng trưởng GDP bình quân đầu người.

[3] Mức độ hội nhập tài chính (KAOPEN): Chinn và Ito (2005) đã xây dựng bộ chỉ số về tự do tài chính dựa trên báo cáo hàng năm về cơ chế tỷ giá và những hạn chế ngoại hối (AREAER) do IMF phát hành và thường xuyên cập nhật. Chỉ số KAOPEN được xây dựng dựa trên 4 biến giả gồm: k1 phản ánh sự hiện hữu của chế độ đa tỷ giá; k2 phản ánh hạn chế trong giao dịch vãng lai; sharek3, trung bình trong 5 năm của k3 là biến phản ánh hạn chế trong giao dịch vốn; k4 phản ánh yêu cầu phải bán lại ngoại tệ từ nguồn thu xuất khẩu. Biến k1, k2, k4 đều ảnh hưởng tới k3, do đó chỉ số KAOPEN được tính toán dựa trên cả 4 biến thay vì chỉ sử dụng k3. Chỉ số KAOPEN đạt giá trị càng cao thì độ mở TKV càng cao. KAOPEN đạt giá trị 1 biểu thị quốc gia tự do hóa TKV hoàn toàn, Kaopen đạt giá trị 0 biểu thị quốc gia kiểm soát vốn hoàn toàn. So với chỉ số QUINN, chỉ số KAOPEN phản ánh đầy đủ hơn các chính sách liên quan tới giao dịch vốn, có ảnh hưởng tới giao dịch vốn. Do đó, chỉ số KAOPEN không chỉ phản ánh mức độ kiểm soát vốn mà vẫn bao hàm cả các luồng tiền vào và ra khỏi lãnh thổ quốc gia. Chỉ số này cũng thường xuyên được cập nhật, có thông số cho 182 quốc gia trên thế giới trong giai đoạn 1970 - 2015. Những ưu điểm trên làm cho chỉ số KAOPEN được sử dụng phổ biến trong nhiều nghiên cứu gần đây có liên quan tới hội nhập tài chính.

[5] Chỉ số phát triển tài chính (FDM và FDI): Đo lường bằng chỉ số phát triển của tổ chức tài chính (FDI) và chỉ số phát triển của thị trường tài chính (FDM). Nhóm chuyên gia của IMF (2015)2 đã xây dựng một bộ chỉ số tổng quát cho phát triển tài chính, bao gồm 9 chỉ số khái quát về 3 khía cạnh của các trung gian tài chính và thị trường tài chính (độ sâu, khả năng tiếp cận và hiệu quả). Bộ chỉ số được áp dụng cho 183 quốc gia trong gian đoạn 1980 - 2018, cung cấp công cụ phân tích hữu ích cho các nhà nghiên cứu và các nhà làm chính sách. Theo đó, chỉ số tổng quát được xây dựng dựa trên 2 chỉ số thành phần gồm: Chỉ số thị trường tài chính và chỉ số trung gian tài chính.

Hình 2. Cấu trúc chỉ số phát triển tài chính tổng quát

image

Nguồn: Tổng hợp từ IMF (2015)

[6] Biến giả giai đoạn (PERIOD): PERIOD là biến giả cho giai đoạn 2011 -2018. Trong giai đoạn này có sự đảo chiều trong quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam so với trước đó. Từ năm 2002 - 2010, tỷ lệ đầu tư luôn cao hơn tỷ lệ tiết kiệm, thể hiện ở tỷ lệ đầu tư/GDP cao hơn 100%. Tuy nhiên, từ năm 2011 tới nay (ngoại trừ năm 2015), tỷ lệ đầu tư luôn thấp hơn tỷ lệ tỷ kiệm. Biến giả được thêm vào để kiểm tra sự ảnh hưởng của tính giai đoạn tới cần đối tiết kiệm - đầu tư.

Hình 3. Tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm của Việt Nam

image

Nguồn: Tác giả tổng hợp từ dữ liệu của Ngân hàng Thế giới (WB)

Số liệu sử dụng trong nghiên cứu này là chuỗi số liệu theo năm, từ năm 1996 - 2018, tương ứng với 23 quan sát. Nguồn số liệu của các biến liên quan tới tiết kiệm, đầu tư được lấy từ các chỉ số trong Hệ thống thanh toán quốc gia và được công bố bởi WB. Các số liệu vĩ mô khác được lấy từ nguồn dữ liệu của WB là Bộ Chỉ số phát triển thế giới và từ IMF là Bộ Chỉ số phát triển tài chính quốc gia.

Nghiên cứu này sử dụng phương pháp phân tích định lượng tiếp cận mô hình phân phối trễ tự hồi quy (ARDL) được đề xuất bởi Pesaran, Shin và Smith (1996) do những ưu điểm của mô hình phù hợp với đặc điểm dữ liệu của nghiên cứu này. Theo Pesaran & Pesaran (1997), trong trường hợp nghiên cứu sử dụng số lượng mẫu nhỏ như trong nghiên cứu này (25 - 26 quan sát), phương pháp ARDL là cách tiếp cận có ý nghĩa thống kê hơn để kiểm định tính đồng liên kết. Trong khi đó, kỹ thuật đồng liên kết của Johansen yêu cầu số mẫu lớn hơn để đạt được độ tin cậy. Bên cạnh đó, kết quả kiểm định nghiệm đơn vị cho thấy, các biến không có cùng bậc tích hợp. Trong khi biến ISRATIO, FDI, FDM, có bậc tích hợp bằng 0 thì biến INC, KAOPEN có bậc tích hợp bằng 1. Theo Pesaran và Shin (1996), Hamuda và cộng sự (2013), Mehrara và Musai (2011), trong trường hợp các biến không cùng mức liên kết I(1) và I(0) như thế này, thì áp dụng mô hình ARDL là thích hợp nhất cho nghiên cứu thực nghiệm. Một số ưu điểm khác của phương pháp ARDL phù hợp với nghiên cứu này như: Các biến giải thích không nhất thiết phải là biến ngoại sinh (Pesaran và Shin, 1997). Phương pháp hồi quy này cho phép phân tích mối quan hệ trong ngắn hạn và dài hạn của biến độc lập và biến phụ thuộc bằng phương pháp OLS hoặc ARDL với độ trễ phù hợp.

Giá trị thống kê của các biến được thể hiện như sau:

Bảng 1. Giá trị thống kê của các biến

 

Variable | Obs Mean Std. Dev. Min Max

-------------+---------------------------------------------------------

isratio | 29 114.0972 28.71471 82.05078 188.3578

rrforinv | 29 5.576579 3.026502 0 11.27637

-------------+---------------------------------------------------------

inc | 28 5.552514 1.138704 3.213332 7.758748

kaopen | 28 .2375109 .1448746 0 .4164419

fdi | 28 .3003733 .1034501 0 .4284102

fdm | 28 .1779245 .0843991 0 .4074054

period | 29 .3103448 .4708236 0 1

  Nguồn: Tác giả tính toán và tổng hợp bằng phần mềm STATA ver14

Tính dừng của chuỗi số liệu trong nghiên cứu này được kiểm định thông qua kiểm định nghiệm đơn vị, sử dụng kiểm định Dickey và Fuller mở rộng (ADF) được xây dựng bởi Dickey và Fuller (1981). Tác giả sử dụng phần mềm STATA 14 để thực hiện kiểm định ADF.

Bảng 2. Kết quả kiểm tra tính dừng của chuỗi số liệu bằng phương pháp kiểm định ADF

 

STT

Biến

Độ trễ

Kiểm định ADF

(Giá trị thống kê Z(t))

p-value

Mức ý nghĩa (%)

Bậc tích hợp

Chuỗi gốc

Chuỗi sai phân bậc 1

Có xu thế

Không có xu thế

Không có xu thế và hằng số

Có xu thế

Không có xu thế

1

ISRATIO

3

-2.817

-2.600

     

0.0931

10

I(0)

2

KAOPEN

1

-2.333

-1.417

0.5100

-3.764

 

0.0185

5

I(1)

3

FDI

3

-4.11

       

0.0061

1

I(0)

4

FDM

1

-2.93

-3.278

     

0.0159

5

I(0)

5

INC

2

-3.122

-2.729

     

0.0692

10

I(0)

6

PERIOD

1

-1.938

-0.599

0.000

-3.614

 

0.0287

5

I(1)

Nguồn: Tác giả tính toán và tổng hợp bằng phần mềm STATA ver14

Kết quả thu được cho thấy các biến không có cùng bậc tích hợp. Trong khi các biến ISRATIO, FDI, FDM, INC có bậc tích hợp bằng 0 thì các biến còn lại, gồm KAOPEN và PERIOD có bậc tích hợp bằng 1. Theo Pesaran và Shin (1996), Hamuda và cộng sự (2013), Mehrara và Musai (2011), các biến không cùng mức liên kết I(1) hoặc I(0) thì áp dụng thủ tục ARDL là thích hợp nhất cho nghiên cứu thực nghiệm.

Phương trình hồi quy với biến phụ thuộc là tỷ lệ quy mô đầu tư trên quy mô tiết kiệm:

image (1)

Giả thuyết kiểm định: H0: image (Không tồn tại mối quan hệ đồng liên kết giữa các biến)

Giả thuyết H1: image(Tồn tại mối quan hệ đồng liên kết giữa các biến)

Kết quả kiểm định đường bao cho thấy trong mô hình, giá trị thống kê F lớn hơn giá trị giới hạn đường bao trên ứng với mức ý nghĩa 5%. Như vậy có thể bác bỏ giả thuyết H0, chấp nhận giả thuyết H1: Tồn tại mối quan hệ đồng liên kết giữa biến phụ thuộc và các biến giải thích, hay nói cách khác là tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa biến phụ thuộc và các biến giải thích trong mô hình nghiên cứu.

Bảng 3. Kết quả kiểm định đường bao

 

Biến phụ thuộc

Bậc tích hợp của biến phụ thuộc

Số bậc

Giá trị thống kê F

Giá trị giới hạn của các đường bao theo Narayan (2005)

Kết luận

k

F-statistic

90%

95%

99%

I(0)

I(1)

I(0)

I(1)

I(0)

I(1)

ISRATIO

I(0)

4

3.19

2.75

3.99

3.35

4.77

4.77

6.67

Chấp nhận giả thuyết Ho. Sử dụng ARDL (short-run model)

Nguồn: Tác giả tính toán và tổng hợp bằng phần mềm STATA ver 1

2.2. Kết quả mô hình

Bảng 4 trình bày kết quả ước lượng của phương trình (1) với biến phụ thuộc là tỷ lệ quy mô đầu tư trên tiết kiệm bằng phương pháp ước lượng ARDL. Trong đó, các ước lượng hệ số dài hạn của mô hình được bôi đậm và in nghiêng, các ước lượng hệ số dài hạn từ mô hình hiệu chỉnh sai số (ECM) dựa trên cách tiếp cận ARDL với các độ trễ được lựa chọn (nếu áp dụng) không thay đổi định dạng.

Bảng 4. Kết quả ước lượng

 

Biến phụ thuộc

Biến giải thích

Coef.

Std.Err.

t

P>|t|

ISRATIO

L1.ISRATIO

0.45

0.18

2.48

0.02

KAOPEN

224.89

75.10

2.99

0.01

L1.KAOPEN

-209.02

73.16

-2.86

0.01

INC

10.20

4.43

2.30

0.03

FDI

-124.27

111.91

-1.11

0.28

FDM

72.66

63.96

1.14

0.27

PERIOD

5.31

18.45

0.29

0.78

Nguồn: Tính toán của tác giả bằng phần mềm STATA ver.14

Quan sát cho thấy, các yếu tố chỉ số hội nhập tài chính, chỉ số phát triển thị trường tài chính, chỉ số phát triển tổ chức tài chính và thu nhập bình quân đầu người đều có tác động dài hạn tới cân đối tiết kiệm - đầu tư của quốc gia. Cụ thể:

[1] Chỉ số hội nhập tài chính có tác động cùng chiều đối với tỷ lệ quy mô đầu tư trên quy mô tiết kiệm quốc gia. Khi tăng chỉ số hội nhập tài chính thêm 0,01 và các yếu tố khác không thay đổi, sẽ làm cho tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm quốc gia tăng 2,24% (ở mức ý nghĩa thống kê 1%). Mặt khác, chỉ số hội nhập tài chính cũng có tác động ngược chiều tới tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm với độ trễ là 1 năm. Khi tăng chỉ số hội nhập tài chính thêm 0,01 và các yếu tố khác không thay đổi, sẽ làm cho tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm quốc gia giảm 2,09% với tác động trễ 1 kỳ (ở mức ý nghĩa thống kê 1%).

[2] Chỉ số phát triển thị trường tài chính tăng gây tác động tăng lên tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm. Khi chỉ số phát triển thị trường tài chính tăng 0,1 điểm, tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm tăng 7,27% (không có ý nghĩa thống kê ở mức 10%).

[3] Tác động của chỉ số phát triển tổ chức tài chính đối với tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm quốc gia, tư nhân và chính phủ là không đáng kể ở mức thống kê 10%. Khi chỉ số phát triển tổ chức tài chính tăng 0,1 điểm, tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm giảm 12,43% (không có ý nghĩa thống kê ở mức 10%).

[4] Thu nhập bình quân đầu người tăng làm tăng tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm. Khi thu nhập bình quân đầu người tăng 1% và các yếu tố khác không thay đổi, tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm tăng 10,20% (có ý nghĩa thống kê ở mức 5%).

[5] Ước lượng hệ số của biến giả PERIOD cho thấy trong giai đoạn 2010 - 2018, tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm đã tăng so với giai đoạn trước.

Các kiểm định chẩn đoán: Các kiểm định được thông qua như kiểm định Wald, kiểm định dạng sai mô hình thông qua kiểm định RESET của Ramsey, kiểm định Larange multiplier để kiểm tra tính tự tương quan, kiểm định phương sai sai số thay đổi. Kết quả kiểm định cho thấy, mô hình sử dụng trong nghiên cứu không có lỗi phương sai không đồng nhất, tự tương quan và phần lỗi theo phân phối chuẩn. Ngoài ra, kiểm định phần dư: Tổng tích lũy của phần dư (CUSUM) và tổng tích lũy hiệu chỉnh của phần dư (CUSUMSQ) cũng được thực hiện. Kết quả cho thấy, CUSUM và CUSMSQ đều nằm trong dải tiêu chuẩn ứng với mức ý nghĩa 5% nên có thể kết luận phần dư của mô hình có tính ổn định và vì thế mô hình là ổn định.

Kết quả hồi quy cho thấy các yếu tố chỉ số hội nhập tài chính, chỉ số phát triển thị trường tài chính, chỉ số phát triển định chế tài chính đều có tác động tới quan hệ tiết kiệm - đầu tư của quốc gia trong dài hạn.

3. Hàm ý chính sách từ tác động của thị trường tài chính tới mối quan hệ tiết kiệm - đầu tư tại Việt Nam

Kết quả mô hình cho thấy, hội nhập tài chính sâu rộng hơn, đặc biệt là thực hiện tự do hóa dòng vốn và phát triển tốt hơn thị trường tài chính và định chế tài chính, sẽ giúp tăng tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm tại Việt Nam.

Tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm nội địa của Việt Nam là 94,74% vào năm 2018, thấp hơn 100%, so với giai đoạn một thập kỷ trước. Diễn biến đảo chiều này là do trong giai đoạn 2011 - 2018, tốc độ giảm của tỷ lệ đầu tư/GDP giảm nhanh hơn tốc độ giảm của tỷ lệ tiết kiệm/GDP. Tỷ lệ đầu tư/GDP cuối năm 2018 là 27,47%, giảm 8,22 điểm phần trăm so với cuối năm 2010, tương ứng mức giảm trung bình 0,91 điểm phần trăm/năm trong cả giai đoạn. Trong khi đó, tỷ lệ tiết kiệm/GDP cuối năm 2018 là 28,99%, giảm 2,99 điểm phần trăm so với cuối năm 2010, tương ứng mức giảm trung bình 0,32 điểm phần trăm/năm trong cả giai đoạn. Trong giai đoạn 2000 - 2009, việc gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) đã đánh dấu bước nhảy vọt trong hội nhập kinh tế tài chính Việt Nam, đồng thời ghi nhận sự gia tăng nhanh của dòng vốn vào Việt Nam và tăng lên của tỷ lệ đầu tư/GDP. Trong giai đoạn 2000 - 2009, tỷ lệ đầu tư/GDP tăng với tốc độ tăng 0,76 điểm phần trăm/năm dù tỷ lệ tiết kiệm giảm 1,68 điểm phần trăm, từ 32,34% vào năm 2000 xuống còn 30,66% vào năm 2009, tương ứng mức giảm 0,17 điểm phần trăm/năm.

Như vậy trong giai đoạn tới, để cân đối tốt hơn giữa tiết kiệm và đầu tư nội địa, tại Việt Nam cần tăng tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm nội địa. Để đạt được mục tiêu này, việc huy động hiệu quả hơn các nguồn lực trong nước là điều cần thiết. Trong các giải pháp, việc thúc đẩy thị trường tài chính phát triển được coi là một trong các biện pháp quan trọng. Một trong sáu nhiệm vụ cụ thể của Chiến lược Tài chính giai đoạn 2010 - 2020 (theo Quyết định số 450/QĐ-TTg ngày 18/4/2012 của Thủ tướng Chính phủ về việc phê duyệt Chiến lược Tài chính đến năm 2020) là “tiếp tục xử lý tốt mối quan hệ giữa tích lũy và tiêu dùng, giữa tiết kiệm và đầu tư; có chính sách khuyến khích tăng tích lũy cho đầu tư phát triển, hướng dẫn tiêu dùng; thu hút hợp lý các nguồn lực xã hội để tập trung đầu tư cho hạ tầng kinh tế - xã hội, nâng cao chất lượng nguồn nhân lực, tạo tiền đề đẩy mạnh cơ cấu lại nền kinh tế và đổi mới mô hình tăng trưởng; tỷ trọng đầu tư toàn xã hội giai đoạn 2011 - 2015 khoảng 33,5 - 35% GDP”. Đối với giai đoạn 2021 - 2030, nhiệm vụ này nên tiếp tục được duy trì trong Chiến lược Tài chính.

Việc tăng cường hội nhập tài chính có thể giúp tăng tỷ lệ đầu tư trên tiết kiệm, tuy nhiên Việt Nam đang có độ mở kinh tế lớn, trong khi khoảng cách tiết kiệm nội địa và nhu cầu đầu tư cao, việc phụ thuộc lớn vào nguồn lực nước ngoài sẽ làm cho nền kinh tế dễ bị tổn thương hơn trước bối cảnh kinh tế toàn cầu đang diễn biến phức tạp. Tính đến hết năm 2019, Việt Nam đã tham gia đàm phán và ký kết 17 hiệp định thương mại tự do (FTA), trong đó có 13 FTA đã ký kết và đi vào hiệu lực, 1 FTA đã ký kết và chờ phê chuẩn (Hiệp định Thương mại tự do Việt Nam và EU - EVFTA), 3 FTA đang đàm phán. Các FTA này đã đưa Việt Nam trở thành nền kinh tế có độ mở lớn và có quan hệ thương mại với 230 thị trường. Nền kinh tế Việt Nam phụ thuộc lớn vào đầu tư trực tiếp nước ngoài, chiếm tới 25% GDP, 75% giá trị xuất khẩu. Do đó, để tăng cường hội nhập tài chính đem lại tác động tích cực, đặc biệt để tự do hóa giao dịch vốn đem lại nhiều ích lợi hơn vào cân đối tiết kiệm, đầu tư, khuyến khích tăng trưởng kinh tế, đòi hỏi cách tiếp cận phải bao quát và hài hòa hơn trong xây dựng chính sách, thực thi chính sách và tạo lập môi trường đầu tư.

Đối với phát triển thị trường tài chính, kết quả nghiên cứu thực nghiệm gợi ý rằng sự phát triển tốt hơn của thị trường tài chính và các định chế tài chính sẽ giúp cân đối mối liên kết giữa tiết kiệm và đầu tư nội địa tại Việt Nam trong giai đoạn tới. Do đó trong tương lai, việc thúc đẩy phát triển thị trường tài chính là một trong các biện pháp quan trọng để cân đối tiết kiệm - đầu tư, đặc biệt là huy động nguồn lực nội tại của quốc gia. Bên cạnh đó, khi tiếp tục đẩy mạnh tự do hóa giao dịch vốn, các nhà hoạch định chính sách nên bảo đảm rằng hệ thống tài chính trong nước có thể hấp thụ được các dòng vốn nước ngoài một cách có hiệu quả. Các nghiên cứu về phát triển thị trường tài chính chỉ ra rằng những vấn đề cần lưu ý trong thúc đẩy phát triển thị trường tài chính tại Việt Nam gồm: (i) Chú trọng phát triển độ sâu hơn là theo chiều rộng; (ii) Phát triển cân đối, cân bằng thị trường vốn và thị trường tiền tệ trên thị trường tài chính; (iii) Thị trường tài chính Việt Nam cũng phải phát triển tương xứng, tiếp tục hướng tới hài hòa hơn về cấu trúc; (iv) Thị trường tài chính cần được vận hành theo các thông lệ quốc tế, phát triển an toàn lành mạnh, trở thành kênh huy động, dẫn vốn hiệu quả cho nền kinh tế. Các giải pháp cụ thể gồm:

[1] Cần tiếp tục hoàn thiện hành lang pháp lý, theo hướng tạo điều kiện cho các nhà đầu tư quốc tế tham gia đầu tư mạnh mẽ hơn vào thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam. Trên thực tế, khả năng thẩm thấu vốn đầu tư gián tiếp của khối các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hoá còn rất mỏng trong khi đây lại là khu vực có tiềm năng nhất. Vì thế, muốn tăng khả năng hấp thụ nguồn vốn đầu tư từ nước ngoài nhằm phục vụ phát triển TTCK cũng như nền kinh tế, cần phải đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa các doanh nghiệp lớn. Song song với việc đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa, cần phải có biện pháp thúc đẩy các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sàn giao dịch và phát triển hoạt động giao dịch thứ cấp trên TTCK Việt Nam. Tiếp tục sửa đổi, hoàn thiện khung pháp lý đối với hoạt động kinh doanh bảo hiểm, tăng hiệu quả hoạt động các loại hình bảo hiểm, triển khai rộng rãi bảo hiểm sản xuất nông nghiệp, thúc đẩy phát triển sản phẩm bảo hiểm mới (bảo hiểm dưỡng lão, bảo hiểm trọn đời...), kênh phân phối mới, khuyến khích doanh nghiệp đầu tư phát triển hệ thống công nghệ hiện đại để tiếp cận rộng hơn tới người dân, tới các địa bàn và các thị trường ngách. Tiếp tục rà soát, sửa đổi và hoàn thiện khuôn khổ pháp luật về cơ cấu lại các tổ chức tín dụng, xử lý các tổ cức tín dụng yếu kém và xử lý nợ xấu. Nghiên cứu để luật hóa việc cho phép các ngân hàng nhỏ, nợ xấu cao và không có ảnh hưởng lớn đến thị trường tài chính được phá sản. Khuôn khổ pháp lý cho thị trường tài chính cần hướng tới tăng tự do hóa của thị trường. Tự do hóa hoạt động thị trường theo hướng loại bỏ bớt các điều kiện tiếp cận thị trường, cho phép các tổ chức doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận thị trường hơn. Tiếp tục thu hút vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài, trong đó có các giải pháp như phấn đấu cải cách hệ thống thể chế và giải pháp kỹ thuật để đáp ứng các tiêu chí xếp hạng TTCK của tổ chức MSCI, nhất là các tiêu chí về mức độ tiếp cận thị trường đối với nhà đầu tư nước ngoài. Bên cạnh đó, tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý các quy định hướng dẫn việc triển khai các loại hình quỹ đầu tư chuyên biệt, góp phần xã hội hóa nguồn lực đầu tư xã hội như: Quỹ Đầu tư cơ sở hạ tâng, Quỹ Đầu tư năng lượng, Quỹ Đầu tư bất động sản, Quỹ Đầu tư mạo hiểm...

[2] Tiếp tục thực hiện các giải pháp về cơ cấu thị trường tài chính. Đối với TTCK, chú trọng tăng cung cho TTCK thông qua các giải pháp: Tiếp tục đẩy mạnh công tác cổ phần hóa, thoái vốn của các doanh nghiệp nhà nước gắn với việc niêm yết và đăng ký giao dịch; đa dạng hóa các sản phẩm chứng khoán, các sản phẩm liên kết đầu tư, sản phẩm cơ cấu; phát triển các sản phẩm phái sinh theo lộ trình từ đơn giản đến phức tạp, bảo đảm khả năng quản lý giám sát rủi ro trên thị trường; phát triển thêm các chỉ số cơ sở để làm tài sản cơ sở cho phái sinh; triển khai các sản phẩm chứng khoán phái sinh khác như hợp đồng tương lai trên một số chỉ số mới và hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ. Đẩy nhanh việc hợp nhất hai sở giao dịch chứng khoán Việt Nam theo nguyên tắc thống nhất về nền tảng công nghệ; chuẩn hóa tiêu chí niêm yết, chế độ báo cáo, công bố thông tin, tiêu chuẩn về thành viên và giao dịch…; phân tách và chuyên biệt hóa thị trường theo hàng hóa giao dịch, bao gồm một sàn giao dịch cổ phiếu và một sàn giao dịch trái phiếu, chứng khoán phái sinh. Bên cạnh đó, để tăng cường tính tự chủ và quản lý đến từ chính thị trường, giảm chi phí quản lý của phía điều hành vĩ mô, cần công nhận vai trò tự quản của Hiệp hội Kinh doanh Chứng khoán Việt Nam (VASB) để phù hợp với thông lệ quốc tế. Tăng cường minh bạch hóa hơn nữa quá trình và chất lượng công bố thông tin của các công ty niêm yết.

Đối với thị trường bảo hiểm, cần tổ chức đánh giá, phân loại doanh nghiệp bảo hiểm (DNBH) và thực hiện các giải pháp tái cấu trúc một cách toàn diện và phù hợp từng DNBH. Các DNBH cần phát triển theo hướng bảo đảm năng lực tài chính vững mạnh, năng lực quản trị điều hành đạt chuẩn mực quốc tế, hoạt động hiệu quả, bảo đảm khả năng cạnh tranh trong bối cảnh hội nhập. Đồng thời, các DNBH cần xây dựng chiến lược phát triển lâu dài, nhất là tăng cường năng lực quản trị và hoạt động cả về mức độ an toàn tài chính, quản trị được các rủi ro doanh nghiệp, minh bạch hóa được các thông tin quan trọng về khả năng thanh toán và tình hình tài chính.

[3] Tiếp tục phát triển và đẩy mạnh các quy định, luật pháp tăng cường giám sát thị trường nhằm đảm bảo tính công khai, minh bạch, an toàn và bảo vệ nhà đầu tư trong bối cảnh TTCK phát triển ngày càng đa dạng, phức tạp. Kinh nghiệm quốc tế cho thấy, kiểm soát rủi ro bao gồm rủi ro cá thể và rủi ro tổng thể toàn thị trường và toàn hệ thống tài chính có vai trò rất quan trọng. Để làm tốt nội dung này, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) cần hoàn thiện hệ thống chỉ tiêu giám sát, đồng thời tăng cường phối kết hợp với các cơ quan quản lý, giám sát khác như Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia và các cơ quan quản lý, giám sát khác. Bên cạnh giám sát tuân thủ, UBCKNN cần đẩy mạnh nội dung giám sát rủi ro, bao gồm cả nội dung giám sát rủi ro vĩ mô (cho cả hệ thống) và giám sát rủi ro vi mô (cho từng tổ chức tài chính). Các mô hình phân tích, dự báo, kiểm định của cả hệ thống và cho từng tổ chức tài chính cần được lựa chọn và xây dựng phù hợp. Đối với các ngân hàng, cần chủ động trong tiếp cận và triển khai Basel II. Các ngân hàng trong nước có thể chủ động lựa chọn các đối tác quốc tế, các công ty kiểm toán, công ty công nghệ, nhiều kinh nghiệm trong lĩnh vực này để hỗ trợ ngân hàng trong giai đoạn chuẩn bị cho Basel. Về mặt xây dựng cơ sở hạ tầng tài chính dành cho cơ quan quản lý và các ngân hàng, cần tập trung hóa cơ sở dữ liệu thông tin, tạo cơ sở hạ tầng tài chính cho việc ứng dụng công nghệ, hình thành các tổ chức xếp hạng tín nhiệm độc lập có đủ điều kiện để xếp hạng doanh nghiệp, khách hàng vay. Ngân hàng Nhà nước cần phải nâng cao hiệu quả công tác thanh tra, kiểm soát, giám sát hoạt động của các ngân hàng.

 

Tài liệu tham khảo

Tiếng Việt

1. Nguyễn Thị Mùi (2009), Lý luận về tài chính và hệ thống tài chính trong nền kinh tế thị trường. Nhà xuất bản tài chính.

2. Nguyễn Thị Hà Trang, Nguyễn Ngọc Anh, Nguyễn Đình Chúc (2011), Mất cân đối tiết kiệm - đầu tư: Hệ lụy và giải pháp, Hội thảo “Kinh tế Việt Nam: Những vấn đề đặt ra trong trung và dài hạn”, Ủy ban Kinh tế Quốc hội, Cần Thơ, tháng 3/2010.

3. Nguyễn Viết Lợi (2016), Một số vấn đề về khuyến khích tiết kiệm tư nhân ở các nước và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam, Hội thảo “Tiết kiệm - Đầu tư - Tiêu dùng”, Viện Chiến lược ngân hàng, Hà Nội, tháng 10/2016.

4. Nguyễn Văn Ngọc (2006), Từ điển Kinh tế học, Đại học Kinh tế Quốc dân.

5. Phạm Tiến Đạt (2018), Tái cấu trúc thị trường tài chính hướng tới phát triển bền vững, Tạp chí Quản lý ngân quỹ quốc gia, số 193, tháng 7/2018, tr.5 - 9.

6. Trần Thu Thủy (2015), Đánh giá quan hệ giữa tiết kiệm và đầu tư của Việt Nam, Chuyên đề nghiên cứu năm 2015, Viện Chiến lược và Chính sách tài chính, Bộ Tài chính.

7. Trương Văn Phước (2017), Vai trò của hệ thống tài chính Việt Nam đối với tăng trưởng kinh tế giai đoạn 2016 - 2020, Tạp chí Khoa học xã hội Việt Nam, số 9/2017, tr.12 - 20.

Tiếng Anh

8. Adams, F.G. and P.Prazmowski (1996), Why are Saving Rates in East Asia So High? Reviving the Life Cycle Hypothesis, Economics Research Unit: University of Pennsylvania: Philadelphia.

9. Adeniyi, O., Egwaikhide, F.O. (2013), Saving-Investment Nexus in Developing Countries: Does Financial Development Matter?, Journal of Economic Development, Vol.38, No.2, June 2013.

10. Anoruo, E. (2001), Saving - Investment Connection: Evidence from the ASEAN Countries, American Economist, Vol.45, No.1 (Spring 2001); pp.46 - 53.

11. Coakley, J.; Kulasi, F.; and Smith, R. (1998), The Feldstein - Horioka Puzzle and Capital Mobility: A Review, International Journal of Finance and Economics, Vol. 3, pp.169 - 188.

12. Engel, C.; and Kletzer, K. (1989), Saving and Investment in an Open Economy with Non-Traded Goods, International Economic Review, Vol. 30, No. 4, November 1989.

13. Feldstein, M., and Horioka, C. (1980), Domestic Saving and International Capital Flows, The Economic Journal, Vol. 90, No.358 (Jun, 1980), pp.314 - 329.

14. Holmes, M.J. (2005), What do Savings - Investment Correlations tell us about the International Capital Mobility of Less Developed Countries?, Journal of Economic Integration, Vol 20(3), pp.590 - 603.

15. IMF (2015), World Economic Outlook Database.

16. IMF (2019), Article IV consultation - Press Release; Staff report; and Statement by the executive director for Vietnam.

17. Ito, H., Chinn, M. (2007), East Asia and Global Imbalances: Saving, Investment, and Financial Development, Nber working paper series.

 

 

1 Henderson, D. (2010). The Concise Encyclopedia of Economics. Liberty Fund, Inc.

2 IMF (2015), Rethinking Financial Deepening: Stability and Growth in Emerging Markets.

Bình chọn

Điểm bình chọn
0 / 5
Tổng 0 lượt bình chọn
5
0%
4
0%
3
0%
2
0%
1
0%